Le norme pro-crypto della SEC e della CFTC possono essere annullate? Un parere legale

Dopo il fallimento del voto procedurale sul CLARITY Act al Senato, la SEC e la CFTC si sono mosse immediatamente per emanare le proprie norme sui mercati crypto. 

Due giorni dopo il voto, la SEC ha presentato un'esenzione quinquennale che consente l'emissione e la negoziazione di token azionari. Da allora OXK ha collaborato con ICE per lanciare la negoziazione di 63 titoli quotati al NYSE e Securitize ha lanciato 12 Securitize Stocks, tra cui Apple, Nvidia e Microsoft.  

La SEC ha inoltre pubblicato indicazioni che chiariscono come un token crypto non diventi un titolo semplicemente perché un progetto riacquista i propri token, e ha dichiarato che i token di liquid staking non sono titoli. Ha anche proposto nuove norme per la custodia degli asset crypto. 

La CFTC, nel frattempo, si è mossa per esentare alcuni fornitori di software crypto dagli obblighi di registrazione. Ha proposto una nuova categoria di registrazione per il “mercato degli asset crypto” e intende consentire agli exchange registrati di offrire trading con leva.

Tuttavia, alcuni operatori del settore temono che queste norme possano poggiare su fondamenta instabili. TD Cowen ha avvertito che le norme delle agenzie “sono le più facili da revocare”, come dimostrato quando i commissari nominati da Trump hanno cancellato ogni traccia dell'era di Gary Gensler.

Una decisione della Corte Suprema del 2024 significa inoltre che le norme delle agenzie possono essere annullate più facilmente dai tribunali. 

La solidità dell'attività normativa delle autorità di regolamentazione è attualmente messa alla prova in tribunale: un gruppo di banche comunitarie ha citato in giudizio l'Office of the Comptroller of the Currency per aver oltrepassato la propria autorità consentendo alle società crypto di ottenere licenze bancarie nazionali per trust.

Per discutere le questioni legali in gioco, Magazine ha parlato con Yuriy Brisov di D&A Partners. Questa è una versione editata della conversazione.

Magazine: Dopo il fallimento del voto sul CLARITY Act, il presidente della SEC Paul Atkins ha detto che l'agenzia stava pubblicando norme perché il Congresso non lo aveva fatto. Agenzie come la SEC dovrebbero creare norme o dovrebbero soltanto interpretare norme già esistenti?

Brisov: Dovrebbero creare norme. Hanno questo potere in base all'Exchange Act del 1934. La SEC è stata istituita in seguito al grande crollo dei mercati statunitensi alla fine degli anni 1920. Fin dalla sua creazione, la SEC ha avuto il potere di creare norme e regolamenti su come applicare le leggi. La legislazione statunitense funziona creando norme generali, come una cornice, e poi affidando a un'autorità di controllo il compito di vigilare su tali regolamenti.

C'era una ragione per cui è stata creata in questo modo: affinché, quando, per esempio, fossero arrivati i token blockchain, la legislazione statunitense fosse pronta ad accogliere la nuova tecnologia. È ciò che la Commissione fa ormai da molto tempo e rientra chiaramente nei suoi poteri.

Magazine: Possono interpretare le norme in modo opposto rispetto a una SEC nominata da un'amministrazione precedente?

Brisov: Deve esserci una ragione. In teoria possono farlo, ma tutto dovrebbe rientrare nella formazione del corpus giuridico. Sotto Gary Gensler, la Commissione ha cercato di applicare queste norme ai token. Si è rivelato un fallimento perché persiste l'ambiguità e molte società hanno lasciato definitivamente il mercato statunitense.

Questa è l'occasione per la nuova Commissione di supervisionare queste norme e dire: “Avete provato, ma vediamo che non funziona. Quindi proporremo le nostre norme.” Ma il potere di proporre norme è limitato. Se propone regolamenti che imporrebbero alle società un onere economico insostenibile, o qualcosa di bizzarro, esistono anche leggi che consentono alle società o a qualsiasi parte danneggiata di contestare questo regolamento in tribunale e dire: “Non ci piace ciò che la SEC ha fatto perché sta danneggiando il mercato.”

Nel 2011 ci fu un caso in cui la SEC applicò nuove norme sulle modalità con cui gli azionisti votano tramite delega. E la comunità imprenditoriale disse: “È bizzarro, è oneroso e non ci piace.” Ci fu una causa, Business Roundtable vs SEC, e [le imprese] vinsero.

Magazine: Che cos'è stata la decisione Chevron della Corte Suprema e in che modo il suo annullamento nel 2024 incide sulle cause riguardanti l'attività normativa di agenzie come la SEC e la CFTC?

Brisov: Chevron è stato un famoso caso del 1984. La Corte disse sostanzialmente che, se la legge è vaga o nello statuto vi sono incertezze e ambiguità, allora dovremmo usare l'interpretazione dell'agenzia come legge. Nel giugno 2024, Loper Bright è diventato un nuovo precedente che ha annullato Chevron. Ora afferma che non siamo tenuti a farlo. Naturalmente, [la SEC è] un'autorità forte: chi conosce le leggi sui titoli meglio della SEC? Ma la Corte dovrebbe usare il proprio giudizio e applicare direttamente il caso Howey.

Magazine: Quindi questo rende più probabile che le norme della SEC possano essere annullate?

Brisov: In alcuni casi, i tribunali possono arrivare a una conclusione diversa.

Non si può semplicemente presentarsi e dire: “Non ci piace questo regolamento.” Per esempio, se sei un broker-dealer tradizionale o un partecipante tradizionale al mercato degli investimenti negli Stati Uniti e dici: “Guardate, sto subendo un danno a causa di questo nuovo regolamento”, dovresti poter dimostrare che non sono state svolte ricerche sufficienti, che il regolamento è oneroso per l'attività e che non è vantaggioso per il mercato statunitense. Se dimostrano i danni e dimostrano la mancanza di ricerche, allora il tribunale può annullare questo regolamento.

Da quanto posso vedere, Paul Atkins e la SEC si sono consultati con molte società crypto e con fondi di venture capital. Hanno svolto le loro ricerche, quindi non è qualcosa che hanno inventato nel giro di un giorno.

Correlato: OKX e la società madre del NYSE presentano un progetto per lanciare una piattaforma per azioni statunitensi tokenizzate

Magazine: Supponiamo che le norme della SEC e della CFTC sopravvivano per i prossimi due anni e che le imprese investano molti soldi in infrastrutture per azioni tokenizzate sulla base delle nuove norme. Una nuova SEC potrebbe revocare unilateralmente le norme o dovrebbe tenere conto delle imprese costruite sulla precedente interpretazione?

Brisov: Devono tenerne conto. Se esiste il potenziale perché il mercato statunitense cresca e tragga beneficio da questa regolamentazione, non potranno semplicemente ignorarla. È lo stesso processo di ragionamento che segue un’agenzia o un tribunale. Si chiama IRAC: questione, norma, analisi, conclusione. Dovrebbero applicare una logica comprensibile e trasparente.

Non possono limitarsi a dire che non gli piace. Devono spiegare. Devono fornire un contesto economico a sostegno. Devono presentare ricerche e dimostrare che sono insufficienti. Solo allora possono giungere a una conclusione diversa.

Per amor di discussione, potremmo dire che Paul Atkins detesta il test di Howey e che sarebbe stato felice di abbandonarlo e basta — ma non può farlo. In ogni nota continua a ripetere che il caso Howey è ancora valido e che costituisce tuttora una regolamentazione valida negli Stati Uniti. Tuttavia, possiamo interpretarlo in questo caso e in quell’altro caso in modo diverso — e questa è la nostra logica. Questo è ciò che ci consente di farlo, e lui lo spiega in modo trasparente. 

Magazine: La SEC sembra lavorare da anni all’ esenzione per l’innovazione. Tuttavia, più recentemente la SEC ha pubblicato una FAQ secondo cui una società crypto che riacquista il proprio token non fa sì che un token-commodity diventi un titolo. Potrei sentirmi al sicuro e tranquillo nel lanciare un programma di riacquisto di token sulla base di una FAQ della SEC?

Brisov: Se la segui, e se è stata redatta dalle persone che sanno di cosa stanno parlando, probabilmente non avrai problemi. Ma non è una legge. Una FAQ è semplicemente come un manuale. Non ha alcuna autorità, nemmeno per il personale.

Magazine: Quindi la FAQ non sta dicendo che hanno cambiato le regole; sta solo dicendo quali sono le regole?

Brisov: È solo una spiegazione aggiuntiva, come un manuale di casi all’università. Sono note del personale. Un manuale che spiega al personale come dovrebbe lavorare e come dovrebbe interpretare la questione. Le riscrivono piuttosto spesso.

Magazine: Hanno riscritto la FAQ dopo una settimana perché il consulente legale di a16z ha detto che lasciava una scappatoia enorme.

Brisov: Esatto, ed è così che dovrebbe essere fatto. Non è una regolamentazione né una legge; possono cambiarle ogni settimana.

Magazine: THORChain potrebbe essere perseguita penalmente per i fondi Bitget rubati? Parere legale